构建与国内大循环相适应的现代金融体系

    2021年1月11日，在省部级主要领导干部学习贯彻党的十九届五中全会精神专题研讨班开班式上，习近平总书记指出：加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，是“十四五”规划《建议》提出的一项关系我国发展全局的重大战略任务，需要从全局高度准确把握和积极推进。建立经济循环畅通无阻的机制，是构建新发展格局的关键所在，它既需要在实体经济层面坚持深化供给侧结构性改革、加强需求侧管理，也需要在虚拟经济层面深化金融供给侧结构性改革、完善横向金融机制、构建保障实体经济循环畅通的金融体系。

经济循环理论与商业信用的保障机制

    马克思提出过三个层面的经济循环理论：一是产业资本循环理论，说明了单个企业是如何实现再生产的，可称之为“微循环”，货币是“微循环”顺畅的关键；二是两大部类再生产循环理论，说明了社会总产品是如何实现的，货币回流到起点是社会再生产在比例平衡中展开的前提条件，可称之为“中循环”。三是社会再生产循环，即社会再生产的四环节理论（生产、分配、交换和消费），可称为“总循环”。国内大循环是“微循环”“中循环”和“总循环”有机联动的动态过程，三个层面层层相扣、环环相接。要形成以国内大循环为主体的新发展格局，就必须推进这三个层面循环的有机一体联动。

    企业是财富和价值的创造者，是国民经济的细胞组织。企业“微循环”是否顺畅，直接影响“中循环”和“总循环”的质量和效率，要保障经济大循环畅通，首先要保障“微循环”畅通无阻，这需要满足三个条件：第一，商品顺利销售，这是“微循环”畅通的决定性条件。第二，价值循环顺利实现。商品销售后若货款无法如期回流，企业将难以维持简单再生产，“微循环”会出现梗阻即企业倒闭，“中循环”也难以顺利展开。第三，比例平衡，对生产者而言，就是商品销售数额和价值回流数额都应如期实现。

    实体企业间的商品交易大多属于批发性交易，他们的货款支付不同于零售场合的“钱货同时两讫”，通常情况下出现的是货物交付和货款支付之间存在明显的时间分离，由此，保证货款如期回流就成为“微循环”顺畅的关键。在赊销期间，供货商面临着货款未回流所引致的资金价值损失和资金流断裂等风险。为克服这些风险，商业信用应运而生。马克思指出：“商业信用，即从事再生产的资本家相互提供的信用。这是信用制度的基础。它的代表是汇票，是一种有一定支付期限的债券，是一种延期支付的证书。”在实行商业信用制度条件下，购货方在收到货物之后，给供货方开出商业承兑汇票（由货物价格+赊销期利率所构成）；供货方既可将这一票据持有到期并交由开票者支付货款，也可在票据市场中卖出以获得对应数额的资金，还可拿到商业银行进行贴现，由此能够保障简单再生产顺畅展开对资金的需求。

中国金融体系的主要机制和内生短板

    新中国成立70多年来，在各种条件的制约下，我们构建了一个以银行信用为基础以间接金融为主体的金融体系，利用“存款创造贷款、贷款创造存款”的货币乘数机制，为经济发展和实体企业经营提供了不断增加的资金供给，以此越过了发展中国家普遍面临的资金困境，支持了两个“翻两番”战略目标的实现，功不可没。

    但这种金融体系也引致了一系列内生矛盾：一是广义货币居高不下，给经济运行带来了严重的通胀压力。二是杠杆率持续提高。从银行系统中贷放的资金均属债务性资金，大量使用银行贷款必然引致债务率的上升，既给实体经济部门带来风险压力，也给银行体系带来风险压力。三是资金配给不均。多年来，实体经济中“融资难”有着愈演愈烈之势，但实体企业的定期存款却快速增加。2005年—2020年间，非金融企业存款从101750.55亿元增加到660180.23 亿元（增长了5.49倍），其中，活期存款从66222.96亿元增加到253615.73亿元（增长了2.83倍），定期存款从35527.59亿元增加到406564.49亿元（增长了10.44倍）。有着如此巨额的资金存放于定期之中，这与企业缺钱似乎存在矛盾。而实际上，这些定期存款主要由大型企业持有，众多的中小微企业资金依然紧缺。

    在缓解中小微企业融资难的过程中，人们通常将目光集中于银行体系的贷款，但实际上，引致中小微企业融资难的一个重要原因，是他们的货款屡屡被拖欠。中小微企业的产品主要有三个去向：一是提供给大型企业；二是提供给工程建设；三是销售给消费者。在供不应求的市场格局中，货物的卖方可利用地位优势要求买方先支付预付款；在供过于求的市场格局中，买方则可利用地位优势要求卖方先供货。20世纪90年代中期以后，我国的市场格局向买方市场转变，中小微企业向大型企业和工程建设等提供货物后，货款被拖欠的现象愈发严重。对供货方来说，被拖欠的货款在财务上计入了“应收账款”。“应收账款”属于中小微企业的资产范畴，但它不属于中小微企业维持简单再生产所能动用的资产。如果没有其他资金介入，中小微企业的再生产只能在规模萎缩中展开。一旦一些中小微企业由于货款被拖欠，难以支付工人工资或购买原材料等生产资料，被迫破产倒闭，那么，随着法人资格的丧失，他们也就失去了打官司的资格。虽然中小微企业可以通过抵押贷款从银行体系获得资金来维持再生产，但随着负债率的提高，这种操作会愈加困难，何况这也意味着中小微企业货款被拖欠的风险进一步向银行体系转移。

    货款拖欠严重影响稳就业和保市场主体政策目标的实现，鉴于此，2020年7月5日，国务院出台了《保障中小企业款项支付条例》，其中明确规定：“机关、事业单位和大型企业不得要求中小企业接受不合理的付款期限、方式、条件和违约责任等交易条件，不得违约拖欠中小企业的货物、工程、服务款项”；“机关、事业单位从中小企业采购货物、工程、服务，应当自货物、工程、服务交付之日起30日内支付款项；合同另有约定的，付款期限最长不得超过60日”。这表明我国政府正在着力解决“微循环”中存在的“堵点”“痛点”，以促进国内大循环畅通，提高经济效率。

着力构建纵横交错的现代金融体系

    党的十九届五中全会通过的“十四五”规划《建议》中再次强调，“十四五”期间应“提高直接融资比重”。从畅通实体企业“微循环”和实体经济部门“中循环”看，这不仅要求加大公司债券、股票等证券的发行融资规模（从而提高他们在实体企业融资中的比重），而且应加快弥补商业信用的短板。

    实体经济是一个纵横交错且持续循环的立体动态系统，与此对应，金融作为引导经济资源配置的机制，也应是一个纵横交错且持续循环的立体动态系统。企业“微循环”的资金供给既来自银行信用机制的纵向供给（即间接金融），也来自商业信用机制的横向供给（即直接金融）。在商业信用缺失的条件下，企业之间的交易媒介只能转由纵向金融即银行体系来提供，从而大大提高实体经济对银行体系的依赖程度，呈现出银行业支配实体经济部门的局面。当前，商业信用机制缺失，是中国金融体系的突出短板，应在深化金融供给侧结构性改革中予以弥补。

    商业信用机制建立在实体企业间的产业关联、技术关联、市场关联和信息关联基础上，贯彻在每一次的商品交易、工程建设、技术合作等活动中，具有内生性、高效率、风险分散（且风险较低）等特点，是实体经济部门中各类企业之间的横向金融机制。银行信用机制则是一种纵向金融机制，是独立于实体经济之外的。商业信用的金融工具主要包括商业票据（商业本票和商业承兑汇票）、提货单、仓单、实体企业间的资金借贷、公司债券等，20世纪80年代以后又有了应收账款证券化、商业信用卡、供应链金融、互联网金融等新形式。1930年6月7日，英、德、法、日等27个国家在日内瓦签署了《关于汇票及本票印花税法公约》；1988年12月9日，联合国大会通过了《国际汇票和国际本票公约》。不难看出，发挥商业信用机制在经济金融（包括国际经济金融）活动中的作用是各国普遍的实践行为。

    “十四五”期间要形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，就必须构建与实体经济部门发展相适应的纵横交错且持续循环的现代金融体系。由此，在纵向金融体系已得到比较充分发展的基础上，应加快商业信用机制的发展，推进横向金融体系的形成。具体举措包括突破“金融活动是金融机构专有权”的观念，确立金融机制内生于实体企业间的产业活动的理念，将金融活动置于产业循环体系中；以商业承兑汇票为抓手，以大型国有企业、大型民营企业和大型工程项目等为对象，展开试点工作；建立商业承兑汇票的交易市场，运用市场机制保障商业信用机制的成长；加快推进金融监管对象从金融机构向金融行为的转变，实现金融监管对各类市场主体的各种金融活动的全覆盖。

    （作者：王国刚，系中国人民大学财政金融学院一级教授；本文系国家自然科学基金应急重大项目〔71850009〕阶段性成果）