改革开放40年中国金融学理论和金融实践的发展与创新

    【纪念改革开放40周年】

    改革开放40年来，中国的经济学理论研究取得了长足的发展，其中金融学理论的发展是最为显著的领域之一。在计划经济时期，我国的金融学只是部门经济学一个相对独立的分支，现在的金融学已完全与经济学融合在一起，成为微观经济学的重要基础和宏观经济学理论大厦的重要支柱。在马克思主义政治经济学的发展中，不论是研究范畴的扩展还是研究体系和研究内容的深化，金融学都位于核心的部分。进入新时代，中国的金融实践进入了一个新的阶段，面临的国际国内环境发生了重要的变化，金融研究领域出现了许多新的课题，急需在继续解释与指导实践的基础上，实现创新发展。

改革开放40年中国金融学理论发展的两条线路

    改革开放40年来中国金融学理论的发展与整体经济学的发展一样，是沿着两条线路进行的。一条线路是市场经济国家现代金融理论成果的引进和吸收；另一条线路是根据我国国情和改革进程进行的理论创新。

    市场经济国家的经济金融理论在上个世纪有很大的发展，特别是上世纪50—60年代，金融理论的研究出现了一个高潮。在金融学理论方面，最突出的是以资本资产定价模型为代表的金融市场理论的发展；在金融机构组织理论和商业银行经营管理、通货膨胀和金融危机传导机制等方面的研究都取得了许多进展。上世纪70年代以后，金融创新理论和应用成果不断涌现，金融工程、行为金融学研究取得了重要进展，预期理论、信息理论更多地引入到金融研究之中。进入新世纪以来，全球金融风险不断暴露，金融危机暗流涌动，金融理论研究在风险管理、金融监管和国际协调等方面取得许多新的成果。总的来看，在我国改革开放的过程中，对于西方现代经济金融理论的发展，我国学者给予了高度关注和及时的跟踪研究，并在比较分析的基础上进行了借鉴吸收。

    更重要的，伴随我国经济金融改革的进程，在借鉴吸收西方现代经济金融理论成果的同时，我们自己也进行了一系列的理论创新。其中最主要的是从计划金融体制向市场金融体制转轨中的理论创新。比如改革初期的“流动资金全额信贷”、财政基本建设资金的“拨改贷”、信贷资金的“差额管理”，1990-1993年的清理“三角债”，1998-2001年的“债转股”，资本市场发展过程中的“股权分置改革”，市场机制改革中的“利率市场化”和“汇率并轨”等理论。一系列理论的创新有力地支持和推动了现实的金融改革。

    从金融机构体系来看，我们从“大一统”的银行改革开始，先是通过扩大基层银行经营自主权，提高银行的经营活力，当时叫作“搞活银行”。经过设立专业银行，建立中央银行制度；设立政策性银行，把政策性业务与经营性业务分开；设立资产管理公司，把专业银行转为商业银行；引进战略投资者，把商业银行改制为上市金融机构等阶段，实现了国有金融机构的转型。与此同时，多元化的各类金融机构也先后设立，逐步形成了与市场经济相适应的竞争性金融机构体系。

    从金融市场来看，我们从发行国债和企业债开始，先后建立了同业拆借市场、债券市场和股票市场。货币市场和资本市场体系的建立，为经济体制转型提供了最基本的条件和支持。我们从“官定利率”，经过“扩大利率浮动”和分层次逐步放开利率，已接近完成利率市场化；从“汇率双轨制”，经过“汇率并轨”和完善市场化形成机制，已实现了以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，等等。

    在转型经济理论创新发展的同时，结合中国发展实际，在金融基本理论、金融运行原理、金融宏观调控等方面，我国也取得很多新的成果，包括货币与经济增长分析框架、金融机构经营和监测指标的分析范式、金融市场的估值与投资分析体系、货币政策和宏观审慎政策双支柱监管、防范和化解系统性金融风险理论等。其中最有代表性的是综合平衡理论，1984年黄达先生出版了《财政信贷综合平衡导论》，系统搭建了财政、信贷、物资“三平”的理论分析框架，之后又把外汇纳入，成为“四平理论”，这是我国宏观经济金融学一个重要的分析框架。在货币政策工具创新方面，央行也先后创设了“央行票据”“常备借贷便利”“中期借贷便利”“抵押补充贷款”等工具。在金融发展方面，绿色金融、普惠金融等受到高度重视，并通过规定一些“不低于”指标加以保证，金融机构的社会责任也同时加以强化。在科技与金融的融合方面，中国的理论和实践更是走在了世界的前列。

    回顾改革开放的40年历程，金融理论的创新发展有力地推动了现实的金融改革，金融体系的改革和发展为经济体制的整体转型提供了最重要的基础条件。总体来看，经过40年的改革发展，具有中国特色的社会主义市场经济体制和金融体制已经基本建立起来。

金融实践的快速发展呼唤金融理论的不断创新

    随着经济转型的基本完成和中国在全球经济中占比的快速提升，未来经济金融发展将会面临新的环境。我们所面临的问题和挑战，许多也是发达经济体所面临的共性问题。因此，就经济金融理论研究来说，我们已经走过了以引进吸收为主的阶段，创新研究将更加重要。面对更多相同的问题，中外学者将是在同一个平台上进行学术碰撞。

    未来的经济金融发展，更加需要理论的创新。比如货币与经济的关系，在上世纪70年代初全球货币体系彻底与黄金脱钩以前，实物与货币的联系极为紧密，这种关系可看成是一枚硬币的两面。由于两者具有自然的内在联系，因此虽有外力影响，两者的背离程度很低。在完全信用货币情况下，货币与实物的自然联系被切断，货币供应在技术上具有了无限增长的可能性。实际货币量的供应就完全取决于外在的力量，也就是取决于政府和货币当局的理性判断和把控能力。另一方面，现代金融制度设计和庞大的金融市场体系，以及科技成果在金融领域的广泛应用，又使货币脱离实体经济而在金融系统内自我循环成为可能。那么，在完全信用货币体系下，货币的基础是什么，货币对经济增长的促进作用有无一个边界，如有，这个临界点在哪里？这是一个急需探索并会实现理论创新的重要问题。

    改革开放40年中国经济的快速增长，金融在其中发挥了极大的支撑作用。经济体制从计划经济向社会主义市场经济的转轨，一个重要条件和结果便是经济的货币化和金融化。

    1978年，我国的广义货币供应量（M2）为1159亿元，与国内生产总值的比率是0.3。2017年末，广义货币供应量达到167.7万亿元，是国内生产总值的2倍，金融机构资产总量252.4万亿元，是国内生产总值的3倍。货币总量和金融机构资产总量与经济总量（GDP）的比值比美国、欧盟等发达国家高出许多。可以说，我国已经完成了经济货币化的过程。1978年，我们没有资本市场。2017年末，我国各类债券余额74.74万亿元，上市公司3485家，总股本5.37万亿股，期末市值56.71亿元，社会融资规模存量达到174.6万亿元。虽然经济证券化的比重提升还有一定的空间，但总体上看，经济金融化的过程不久也将结束。在40年的改革过程中，金融几乎释放了它的全部能量，改革前金融抑制的状态得到了根本改变。因此，未来中国经济的增长已不可能单纯依靠金融数量的扩张来推动了。

    现在的金融状况是结构性供给不足和金融依赖过度并存。近年来，中央一直高度重视防范金融风险，今年还把防范化解金融风险和守住不发生系统性金融风险的底线列为三大任务之首。系统性金融风险的压力一方面来自于金融总量的庞大和过度的金融依赖；另一方面来自于金融资源配置结构不够合理、金融运行的基本规范遵守不严、金融与实体经济的内在联系部分断裂等。这些问题都需要通过严谨细密的研究找到解决问题的理论支持，从而推动改革的进一步深化。其中最为关键的，是坚持在国家宏观指导下的市场金融体制的改革方向。经济金融研究领域需要对中国特色社会主义市场经济下的金融实践做出理论上的阐释和总结，并通过进一步的理论创新，建立和完善能够解释和指导我国现实金融改革和发展的现代金融理论，为金融更好地服务经济社会发展提供理论支撑。

    （作者：王广谦，系中央财经大学原校长、金融学院教授）