金融中介的道德风险与金融部门的自我膨胀

    2011年9月17日，美国民众发起名为“占领华尔街”的和平示威活动，声讨引发金融海啸的华尔街金融业者，直指制度弊端。示威活动席卷华盛顿、芝加哥和波士顿等美国主要中心城市，并迅速向全球蔓延。越来越多的美国民众认定是“华尔街的贪婪”或者说是“金融中介的道德风险”引爆了这场20世纪30年代以来全球最大的金融危机。

    更值得理论界和管理层重视的现象是：缘于金融中介的道德风险行为的金融危机自20世纪80年代以来越来越密集地爆发，对实体经济的冲击也越来越强烈——从20世纪80年代储贷危机中美国储贷协会的冒险放贷，到1997年亚洲金融危机中商业银行的道德风险行为，到20世纪90年代末新经济泡沫中华尔街投资银行的盲目乐观和机构投资者的狂躁投机，再到21世纪美国次贷危机中各类金融机构（包括放贷机构、商业银行、投资银行、评级公司等）的“贪婪”和“冒险”，金融中介的道德风险行为已从个别金融机构蔓延至整个金融部门，整个金融部门出现了加速自我膨胀的趋势。

    金融市场是一个信息的市场，金融市场的信息不对称是引发金融机构道德风险行为的主要原因，而金融自由化和金融创新加剧了市场的信息不对称，也激发了金融机构更多也更为隐蔽的道德风险行为。20世纪70年代以来，伴随着金融自由化浪潮席卷全球，利率和汇率的波动使得各类市场主体面临更多更复杂的市场风险，由此引发金融机构日新月异的金融创新。形形色色的金融衍生工具被创新出来管理金融风险，同时也成为市场新的风险源头。很多金融衍生工具已超越了普通投资者的理解能力，这使得普通投资者很多原本可以自己直接参与的投资活动都需要借助证券分析师的“证券研究”、基金经理的“资产管理”、投资顾问的“理财建议”和评级机构的“信用评级”等“中介”和“代理”服务才能实现，也因此，金融中介和机构投资者的规模在20世纪70年代以后呈现出爆炸式增长，金融业的GDP占比迅速提高。

    金融市场信息不对称的加剧和委托代理链条的延长，为金融中介的道德风险行为提供了更为广阔和隐秘的空间。我们无法确保金融中介不追求自身目标函数的最大化，而始终以委托人的利益最大化作为自己的行为取向，因此，金融中介存在着利益冲突的可能，这意味着，代理人的道德风险（或者说各类金融中介的利益冲突）已成为金融体系中除信用风险、市场风险、操作风险和流动性风险以外更难以监管和衡量的风险。

    金融从业人员特别是金融高管的效用函数在很大程度上影响着金融中介的决策和行为，而薪酬激励又是影响金融从业人员效用最大化的最主要因素。在金融行业，资产和交易规模决定了金融机构的营业收入，也在一定程度上决定了金融高管的薪酬收入和名望声誉——商业银行利息收入取决于贷款规模，机构投资者的管理费收入取决于委托资产规模，投资银行的收入取决于承销规模、经纪收入和衍生品等，做市商价差收入取决于市场交易规模，而金融高管的薪酬和声望也取决于他们所掌控的资产规模。因而，追求利润最大化的金融机构和追求自身效用（薪酬和声誉）最大化的金融高管，存在着不断扩大规模的冲动。

    金融高管和金融中介可以通过以下两种模式扩大资产规模和交易规模：一是传统模式下，通过企业并购和综合化经营，迅速扩大资产规模和经营范围；二是最新模式下，以金融创新和风险管理的名义，创造出新的交易需求和交易市场，通过刺激投资者交易以获取利息收益或佣金收入。20世纪80年代以来，金融监管的放松为各国金融中介通过上述两种模式进行规模扩张提供了环境，金融业的GDP占比迅速上升，金融从业人员的薪酬水平也迅速上升。特别是进入21世纪，金融部门的自我膨胀呈加速态势：金融机构加快了并购和综合化经营的速度，金融衍生品交易已远远超越了风险管理的需求和实体经济的规模，危机爆发之前几年的全球流动性过剩，在某种意义上也可视为金融部门自我膨胀在货币资本领域的集中反映。

    金融业的高薪也激励越来越多的高素质人才涌入华尔街。在美国，越来越多世界顶尖大学的物理学和数学博士加入金融工程师的队伍，他们构造出越来越复杂的金融工具和投资方法，迫使普通投资者更多依赖于金融中介的“中介”和“代理”服务。金融部门的自我膨胀也使得金融资产的收益率和整个部门的利润率快速上升，高于其他实体经济，进而诱导实体经济的资金流入金融部门。这也使得20世纪80年代以来，泡沫经济在全球各经济体中出现的频次明显增多。

    更值得我们注意的是：20世纪80年代初的储贷危机中，金融中介的利益冲突行为仅限于储贷协会，危机影响仅限于美国本土的信贷市场；而2007年爆发的次贷危机中，金融中介的利益冲突行为已蔓延至整个次级抵押贷款证券化和衍生化链条中的各类金融机构（放贷机构、商业银行、投资银行、保险公司、评级机构和各类机构投资者）。这意味着，金融中介的道德风险已由可以相互制衡甚至抵消的“非系统性风险”转化为整个行业的“系统性风险”，这种系统性的利益冲突行为的积累和“发酵”，危害的必将是整个实体经济。

    金融部门的自我膨胀机制启示我们：随着金融部门的迅速扩张，金融市场已成为一个由各种金融中介和机构投资者等代理人主导的市场，金融市场天然存在的信息不对称，委托代理双方之间难以避免的激励不相容，使得金融中介的道德风险已成为金融市场上除市场风险、信用风险和流动性风险以外更为严重的风险。纯粹的市场力量无法有效制约金融高管的贪婪和冒险，也无法有效遏制金融部门的自我膨胀，监管当局必须加强对金融部门的监管和调控，将虚拟经济控制在合理范围内。

    （作者单位：厦门大学经济学院）